尽管政府债券市场波动性非常高，但其运作仍表现出了韧性，其继续保持稳定对于金融体系仍然至关重要。2025年4月全球金融稳定报告对此作了阐述，并评估了各国的其他金融部门和市场的脆弱性。
1. 政府债券市场的重要性与当前挑战
基石作用：政府债券市场是全球资本市场的基石，其平稳运行对更广泛的金融市场安全和稳健至关重要。它发挥基准作用，其收益率影响企业债券、按揭贷款和衍生品等其他金融工具，并作为许多金融交易的抵押品。
收益率反映：债券收益率及其变动反映经济前景、风险和市场运作信息。收益率上升可能反映经济改善、通胀预期上升或投资者对不确定性（如财政、经济或贸易政策）的额外补偿（期限溢价）。
近期波动与韧性：尽管全球宏观经济环境的突然重新评估和贸易政策高度不确定性导致近期债券市场大幅调整，但其运作仍表现出韧性，对金融体系稳定至关重要。
供给与需求：在央行推进资产负债表正常化和政府持续大量债务融资的环境下，供需平衡决定政府债券定价，私人投资者持有的政府债务比重可能上升。
2. 影响市场韧性的关键因素
流动性挑战：市场承压期间，核心债券市场的流动性可能迅速蒸发，甚至日常流动性也可能恶化。尽管买卖价差显示流动性压力较小，但全球最大债券市场的收益率曲线拟合误差增大，表明流动性下降。
中介机构动态：
一级交易商（银行）：作为主要中介，在市场波动时可能缩减业务，导致流动性恶化。其资产负债表增长速度与未偿政府债务增长不成比例，导致对集中持有证券的内部限制，可能抑制中介活动。
非银行金融机构（NBFIs）：包括共同基金、ETF、保险公司和养老基金等，是主要买方；主要交易公司和对冲基金已成为特定细分市场的重要做市商。它们有助于降低对银行交易商的依赖并增加中介机构数量。然而，NBFIs在市场承压时可能迅速缩减业务（如2014年美国国债“闪电式反弹”和2020年疫情初期“套现潮”），且通常受到较少监管，数据报告要求少，增加了市场韧性的不确定性和不透明性。
3. 增强政府债券市场韧性的政策建议
央行工具：央行已推出资产购买和借贷便利（如回购协议）等工具来稳定债券市场，但这些工具不能取代结构性韧性。
结构性改革：
集中清算：推广集中清算可降低对手方风险和违约风险，提高透明度，并提升中介机构的资产负债表效率和容量。各国采纳程度不一，但国际共识日益增强。
市场数据完善：及时和全面的市场数据对于评估市场运作至关重要。目前存在数据缺口和报告滞后问题，需进一步措施确保及时一致的数据。
监管与评估：
深入评估非银行金融机构：需要更好地了解NBFIs的财务稳健性、运营弹性及其在债券市场承压时的表现。
强化银行交易商：银行交易商将继续发挥关键作用，因此必须在稳定时期积累资本和流动性，以便在压力时期支持市场。完成国际商定的银行监管改革是实现这一目标的关键。
数据内容：
全球政府债券市场规模已达**80万亿美元。
截至2023年的15年里，美国国债存量增长到最初的近四倍，而美国银行交易商的资产负债表仅增长到最初的1.5倍。
美国国债在一级交易商证券存量中所占比重接近70%，为十多年来的最高水平。
这些交易商约**四分之三**的证券融资也以国债作为抵押。
在英国，国债的增长速度是该国银行交易商资产负债表增长速度的**两倍。
本文强调了政府债券市场作为全球金融体系基石的重要性，并指出尽管近期面临波动，其运作仍保持了韧性。然而，市场在流动性、中介机构（特别是银行交易商容量受限以及非银行金融机构作用日益增长但透明度不足）方面存在挑战。为确保政府债券市场的长期稳定和高效运行，全球政策制定者需多管齐下，包括完善央行干预工具，推行集中清算，填补关键市场数据缺口，深入评估并适当监管非银行金融机构，以及确保银行交易商在压力时期具备充足的资本和流动性以支持市场。
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